Unternehmensverkauf

Inhalt

Warum werden Unternehmen verkauft?
Wie lange dauert ein Unternehmensverkauf?
Wie beginnt der Verkaufsprozess?
Welche Rolle spielt eine Due Diligence beim Unternehmensverkauf?
Wie ermittelt der Käufer den Kaufpreis?
Wie sollte der Verkäufer seinen Verkaufspreis ermitteln?
Sollte man eine Vendor Due Diligence durchführen?
Benötigt man einen Rechtsanwalt für einen Unternehmensverkauf?
Sollte man das Unternehmen auf Grundlage einer Earn-out-Regel verkaufen?
Welche Probleme ergeben sich aus einem MBO?

Warum werden Unternehmen verkauft?

Die Motive für einen Unternehmensverkauf sind vielfältig. Der Unternehmer erhält ein attraktives Angebot für sein Unternehmen, zwischen den Gesellschafterstämmen herrscht Uneinigkeit über die zukünftige Ausrichtung des Unternehmens oder eine Nachfolgeregelung soll gefunden werden. Wenn im letzteren Fall eine Nachfolge durch Schenkung oder Vererbung im Familienkreis auszuschließen ist, bleibt ein Verkauf an Dritte oder ggf. an fähige Mitarbeiter. Der Verkauf an Mitarbeiter wird als Management Buy-out bzw. MBO bezeichnet. Im Grunde kann man die Verkaufssituation zunächst einteilen in die Fälle a) der Unternehmer verfolgt bereits aktiv Überlegungen zum Verkauf oder b) der Unternehmer wird mit einem Angebot konfrontiert bzw. von dem Angebot „überrascht“ und denkt aus diesem Grunde über den Verkauf nach.

Wie lange dauert ein Unternehmensverkauf?

Die ersten Vorgespräche, der Einigungsprozess zum Kaufpreis, die Prüfung des zu erwerbenden Unternehmens im Rahmen der Due Diligence und die Vertragsverhandlungen erfordern für ein mittelständisches Unternehmen etwa ein bis drei Monate reine Arbeitszeit. Das ist eine sehr pauschale Schätzung, da hier keine Aussage zur Größe und Komplexität des Unternehmens, besonderen Problemstellungen, gegebenenfalls vorhandenen Tochtergesellschaften etc. etc. getroffen wird. Die entscheidende Botschaft an dieser Stelle ist jedoch, dass für diesen Fall trotzdem von einem Zeitbedarf von etwa einem Jahr auszugehen ist.

Die große Differenz zwischen den erforderlichen Arbeitszeiten zur Abwicklung des Unternehmensverkaufs und dem tatsächlichen Zeitbedarf, resultiert aus der Vielzahl der an einer derartigen Transaktion involvierten Parteien. Der Verkäufer hat sich z.B. mit Familienmitgliedern, der Geschäftsführung des Verkaufsgegenstands und einem Beirat abzustimmen, sowie Gespräche mit seinen Anwälten, Steuerberatern und Wirtschaftsprüfern zu führen. Die Käuferseite benötigt ggf. Abstimmungen im Vorstand und Aufsichtsrat und ebenfalls Gespräche mit den Beratern, sprich Anwälten, Steuerberatern und Wirtschaftsprüfern. Beide Seiten haben regelmäßig noch ihren M&A-Consultant beauftragt, der die Transaktion auf der jeweiligen Seite koordinieren und organisieren soll. Berücksichtigt man noch die Abwesenheit einzelner Teilnehmer dieser Aufzählung wegen Krankheit, Urlaub und anderen Projekten, erklärt sich der regelmäßig erhebliche Zeitbedarf beim Kauf bzw. Verkauf eines Unternehmens.

Wie beginnt der Verkaufsprozess?

Der Unternehmensverkauf beginnt mit einer ersten Kontaktaufnahme zwischen Käufer und Verkäufer oder deren Vertretern, die über die unterschiedlichsten Kanäle organisiert wird. Findet der Verkäufer grundsätzliches Interesse an der Vorstellung zu verkaufen, wird er zunächst seinen Steuerberater und Rechtsanwalt zu dem Vorhaben befragen. Anschließend werden Fragen der Geheimhaltung von Firmeninterna diskutiert und man tritt in die Phase der Geheimhaltungsvereinbarung zwischen den Parteien ein, das sogenannte NDA oder Non-Disclosure-Agreement. Wenn die ersten Informationen ausgetauscht sind, die dem Käufer die Ermittlung eines Kaufpreisangebotes ermöglichen sollen – den indikativen Kaufpreis –, wird ein LOI vereinbart, wenn die Konditionen grundsätzlich akzeptabel sind. Der LOI bzw. Letter of Intent oder auch Term-Sheet genannt, ist eine kurze Zusammenfassung des gemeinsamen Verständnisses zwischen Käufer und Verkäufer, wie der Verkauf abgewickelt werden soll. Z.B. wird darin geregelt, zu welchem Stichtag der Verkauf erfolgt, welche Prüfungsschritte zu welchen Zeitpunkten durchgeführt werden sollen – die sogenannte Due Diligence – und bis zu welchem Zeitpunkt die Transaktion abgeschlossen sein soll. Die Parteien haben damit einen gemeinsamen Fahrplan, nach dem sie ihre Ressourcen disponieren können.

Welche Rolle spielt eine Due Diligence beim Unternehmensverkauf?

Der Käufer kauft nicht die Katze im Sack. Nach der ersten Kontaktaufnahme und den ersten Gesprächen zu den Möglichkeiten eines Unternehmensverkaufs, will sich der Käufer über die Unternehmensverhältnisse informieren. Das erfolgt durch die Prüfung des Unternehmens, welches Gegenstand des Verkaufs werden soll. Die Due Diligence teilt sich in mehrere Prüfungsgebiete auf. Finanzen, Steuern, rechtliche Verhältnisse, Technik, etc. Alle Teilbereiche des Unternehmens werden daraufhin untersucht, ob Risiken vorhanden sind, die für die Kaufpreisvorstellungen des Käufers von Bedeutung sind.

Zum Beispiel kann sich aus der Untersuchung der Technik im Unternehmen ergeben, dass ein Investitionsstau vorliegt und Wartungszyklen nicht regelmäßig durchgeführt wurden. Der Käufer macht dann eine Rechnung auf, wie sich nach seinem Multiplikatormodell der angebotene Kaufpreis reduziert. Solche kaufpreisrelevanten Findings, etwa zu Steuerrisiken, Risiken aus Arbeitsrechtsstreitigkeiten oder Garantiefällen, etc. etc., müssen aber auch vom Verkäufer für seine Verkaufspreisberechnung nachvollzogen werden können. Dies erfolgt in einer professionellen Unternehmensplanung und Unternehmensbewertung. Ohne diese Arbeitsgrundlage führen die Kritikpunkte des Käufers als Ergebnis der Due Diligence fast zwangsläufig dazu, dass der Kaufpreis unzutreffend nach unten gerechnet wird. Ein Planungs- und Bewertungsmodell auf der Verkäuferseite ist somit gut angelegtes Geld.

Wie ermittelt der Käufer den Kaufpreis?

Strategische Unternehmenskäufer, d.h. Käufer aus der Branche, werden in der Regel von erfahrenen Beratern unterstützt. Beteiligungsgesellschaften, die Interesse am Erwerb des Unternehmens haben, betreiben den Kauf und Verkauf von Unternehmen als Geschäftsmodell und verfügen über ein hohes Maß an Transaktionserfahrung. In beiden Fällen bestehen die Kaufpreisangebote nicht nur in einer Summe, sondern das Kaufpreisangebot wird aus variablen Berechnungskomponenten bestehen. Kaufpreise werden auf diese Weise anhand von Multiplikatormodellen berechnet.

Der Käufer bietet in diesem Fall z.B. an, dass er 6-mal EBIT oder 4-mal EBITDA zahlt. EBITDA und EBIT sind Abkürzungen für Kennzahlen und besagen für EBITDA (Earnings before Interest, Tax, Depreciation and Amortization) und für EBIT (Earnings before Interest and Tax). Diese Kennzahlen klammern gegenüber der bekannten Größe Jahresüberschuss die Themen Steuern, Zinsen und ggf. Abschreibungen aus. Die Multiplikation führt damit im ersten Schritt nicht zum tatsächlichen Kaufpreisangebot, sondern zu einem Zwischenschritt, dem Enterprise Value. Im zweiten Schritt werden von dem Zwischenergebnis (z.B. 6-mal EBIT) noch die Kreditverbindlichkeiten abgezogen und Bankguthaben, die frei verfügbar sind, hinzugerechnet, woraus der Equity Value resultiert. Der Equity Value ist der Verkaufspreis, den der Verkäufer erhält.

Welches EBIT oder EBITDA für die Multiplikatorbewertung herangezogen wird, also z.B. das EBIT des laufenden Jahres, des letzten abgeschlossenen Jahres oder des ersten Planjahres, ist eine Entscheidung des Käufers. Ebenso die Art und Weise des Abzugs von Kreditverbindlichkeiten und die Addition von „freien“ Bankguthaben. Die Höhe des Multiplikators, 6 oder 7 oder was auch immer, ist ebenfalls eine Entscheidung des Käufers. Das muss auch nicht Gegenstand einer Kritik sein. Es ist nur wichtig zu verstehen, dass auf diese Weise nicht der Wert des Unternehmens ermittelt wird, sondern ein Wunschkaufpreis des Käufers, legitimiert über ein „Rechenmodell“.

Wie sollte der Verkäufer seinen Verkaufspreis ermitteln?

Es reicht nicht zu sagen, ich muss nicht rechnen, ich denke mir etwas aus, was ich haben will und fertig. In der Regel muss der Preis, auf den sich die Parteien einigen, verhandelt werden. Hierfür müssen Argumente vorgetragen werden. Der Verkäufer muss somit erst einmal eine Vorstellung bekommen, was sein Unternehmen wert ist. Eine Wertermittlung wird aber nicht anhand einer Multiplikatorbewertung vorgenommen, sondern anhand einer soliden Unternehmensplanung und einem Ertragswertverfahren bzw. Discounted Cashflow Verfahren. Hier sollte kompetenter Rat eingeholt werden. Der Verhandlungsbeginn mit einer unprofessionellen Bewertung richtet mehr Schaden an als Nutzen. Der Verkäufer befindet sich damit sofort in Erklärungsnot und muss sich für eine haltlose Verkaufspreisvorstellung entschuldigen. Kein guter Start für einen souveränen Verkauf aus einer Position der Stärke.

Im ersten Schritt werden für eine Bewertung die Vergangenheitsdaten des Unternehmens analysiert und die Stärken und Schwächen des Unternehmens und seines Geschäftsmodells herausgearbeitet. Eine Unternehmensplanung wagt einen Blick in die Zukunft und zeigt, wie sich das Unternehmen entwickeln könnte. Diese Planung wird konservativ und mit Augenmaß vorgenommen. Aus dieser Planung lässt sich eine zukünftige Gewinnentwicklung abschätzen. Dass heißt der Unternehmer muss eine Vorstellung davon gewinnen, welche künftigen Gewinne er durch den Verkauf hingibt. Wenn diese Gewinne im vorliegenden Unternehmen bereits mehr oder weniger sicher organisiert sind, müssen sie sich in der Bewertung wiederfinden. Und hier liegt ein zentraler Unterschied zu einer Multiplikatorbewertung, bei der ein einzelner aktueller oder geplanter oder vergangener Gewinn herangezogen wird, um ein Kaufpreisangebot abzuleiten.

Um in eine Verhandlung mit einem Kaufinteressenten einzutreten, sollte der Verkäufer somit immer erst wissen, was ist mein Unternehmen wert. Diese Bewertung wird zunächst nur herangezogen, um die eigenen Verkaufspreisvorstellungen in der Gewissheit formulieren zu können, dass man als Verkäufer weiß, worüber man spricht. Im weiteren Verlauf leistet eine professionelle Bewertung noch weitere Dienste, da sie über den Verhandlungszeitraum mit neuen Erkenntnissen gefüttert werden kann und man damit immer flexibel auf Vorschläge der Gegenseite reagieren kann. Insbesondere dient sie dazu, die Ergebnisse der Due Diligence in ihrer Auswirkung auf den Unternehmenswert quantifizieren zu können.

Sollte man eine Vendor Due Diligence durchführen?

Die Vendor Due Diligence ist eine Analyse des Unternehmens durch den Verkäufer. Dieser Vorschlag klingt zunächst kurios, denn der Verkäufer kennt doch sein Unternehmen. Allerdings sind in jedem Unternehmen „Schwächen“ begründet, die problemlos sind, solange nicht verkauft wird. Beim Verkauf können diese Probleme (Steuerthemen, abgelaufene Genehmigungen, unauffindbare Verträge, etc.) jedoch den Verkaufsprozess empfindlich stören. Der Käufer wird Findings sofort als strategische Waffe einsetzen, unterstellen, der Verkäufer hätte „das Problem“ gekannt und geschwiegen, wollte den Käufer somit hinters Licht führen etc. etc. Ergebnis ist eine Schwächung der Verhandlungsposition des Verkäufers. Deshalb der Rat, das eigene Unternehmen frühzeitig auf Schwachstellen untersuchen zu lassen und so verkaufsfertig zu machen. Finden sich Probleme, hat man Zeit darüber nachzudenken, wie damit umzugehen ist und gegebenenfalls „Reparaturmaßnahmen“ welcher Art auch immer einzuleiten. Diese Zeit fehlt im Verkaufsprozess in der Regel.

Benötigt man einen Rechtsanwalt für einen Unternehmensverkauf?

Dieser Punkt muss erwähnt werden, das zeigt die tägliche Praxis. Der Verkäufer sollte sich nicht aus Kostengründen darauf verlassen, dass der Käufer einen vernünftigen Vertrag vorlegt, der auch im Sinne des Verkäufers ist. Ein attraktiver Verkaufspreis kann wertlos sein, wenn der Kaufvertrag über einen käuferfreundlichen Garantienkatalog verfügt, der die Rückzahlung oder Nichtzahlung von Kaufpreisanteilen wahrscheinlich macht. Wenn der Kaufpreis somit auch in Gänze beim Verkäufer landen oder verbleiben soll, ist ein auf die Interessenlage des Verkäufers abgestimmter Vertrag erforderlich und somit anwaltliche Beratung des Verkäufers.

Sollte man das Unternehmen auf Grundlage einer Earn-out-Regel verkaufen?

Earn-out-Vereinbarungen sehen vor, dass der Unternehmensverkaufspreis in einen fixen und einen variablen Teil aufgespalten wird. Der variable Teil wird an die zukünftige Unternehmensentwicklung gekoppelt. Damit ist das Problem offenbar. Der Verkäufer hat keinen Einfluss mehr auf die Unternehmenspolitik, womit sich nachteilige Entscheidungen unmittelbar in seinem Verkaufspreis auswirken. Darüber hinaus kann der Käufer die Ergebnisentstehung im gekauften Unternehmen durch Kostenumlagen und die Verlagerung von Wertschöpfungsstufen in seinem Sinne gestalten. Der Versuch, diese Maßnahmen durch vertraglich festgelegte Ergebnisberechnungen für die Bestimmung der variablen Kaufpreisanteile zu verhindern, beflügelt nur die Phantasie zur Umgehung dieser Regeln. Die klare Empfehlung aus der eigenen Praxis der Betreuung von Unternehmensverkäufen lautet deshalb, auf keinen Fall einer Earn-out-Regel zuzustimmen. Es gibt regelmäßig andere Lösungen für die beiderseitige Risikoabsicherung.

Welche Probleme ergeben sich aus einem MBO?

Das Management-Buy-out oder MBO ist ein Unternehmensverkauf an Mitarbeiter. Die Motivation hierzu kann unterschiedliche Gründe haben. Die Angst das Unternehmen offen zum Verkauf anzubieten, die Annahme keinen Käufer zu finden, die Loyalität gegenüber treuen und langgedienten Mitarbeitern.

Probleme ergeben sich aus der Zwitterstellung, in der sich Mitarbeiter plötzlich befinden. Dienen sie nun noch dem Unternehmen und damit dem Verkäufer oder den eigenen Interessen? Darüber hinaus kann sich die Kaufpreisfinanzierung schwierig gestalten. Kaufpreisfinanzierungen erfordern Sicherheiten, über die MBO-Käufer regelmäßig nicht verfügen. Damit fällt die Entscheidung ggf. auf einen Unternehmensverkauf gegen Kaufpreisraten oder einen Verkauf in Etappen. Gerät das Unternehmen unter der neuen Führung allerdings in Schieflage, ist auch der Kaufpreis nicht mehr zu erlangen. Ein Etappenverkauf führt zu einem Restbestand einer Beteiligung beim Verkäufer, der faktisch nicht mehr veräußerbar ist. Damit begibt sich der Verkäufer somit auch in ein erhebliches Abhängigkeitsverhältnis zum Käufer.

Ganz generell ist immer die Frage zu stellen, ob gute Techniker oder gute Vertriebsmitarbeiter auch gute Unternehmer sein können. Darüber hinaus kann die Entscheidung zur Auswahl eines bestimmten Mitarbeiters als Unternehmenskäufer zu Missmut in der Belegschaft und dem Verlust von wichtigen Mitarbeitern führen. All diese Fragen müssen im Vorfeld sorgfältig abgewogen werden.