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Bewertung von Start-ups

Berlin gilt als Zentrum der Gründer- und Start-up-Szene. Als Start-up werden sehr junge Unternehmen bezeichnet, die eine so innovative Geschäftsidee haben, dass oftmals noch nicht einmal der Markt hierfür existiert. Ist das Modell dann jedoch funktionstüchtig und skalierbar, wächst das Unternehmen rasant. Möglicherweise stellt sich jedoch schnell heraus, dass trotz der guten Idee das Geschäftsmodell einfach nicht tragfähig ist.

Nach der (sehr) frühen Finanzierung mit eigenen Mitteln bzw. den Finanzhilfen von Familiy & Friends wird oft ziemlich schnell ein Business Angel oder eine Venture Capital-Gesellschaft („VC-Gesellschaft“) in die Finanzierung der ersten Wachstumsschritte eingebunden. Die Übertragung von Eigenkapitalanteilen ist dann meist unumgänglich, da diese Investoren in der Regel nur an Eigenkapital-Investments interessiert sind und bereits in wenigen Jahren das Unternehmen wieder verlassen wollen. Dies spiegelt sich auch in dem als VC-Ansatz bekannten Unternehmensbewertungsansatz wieder.

Der VC-Ansatz bezeichnet eine Daumenregel, die von VC-Gesellschaften beim Einstieg in junge Wachstumsunternehmen angewendet wird. Im Gegensatz zu einer integrierten Planung mit der expliziten Kalkulation jährlicher Finanzüberschüsse werden beim VC-Ansatz ausschließlich zwei Aspekte beleuchtet: Der Exit und das Investitionsrisiko.

Ausschüttungen während der Laufzeit des Investments werden nicht geplant bzw. im Unternehmensbewertungskalkül berücksichtigt, da ohnehin davon ausgegangen wird, dass junge Unternehmen alle finanziellen Mittel reinvestieren. Demnach bleibt mit dem Exit-Betrag ein einziger erwarteter Cashflow, auch hinsichtlich des Exit-Zeitpunkts, zu schätzen.

Darüber hinaus ist das mit dem Investment verbundene Risiko bzw. der gewünschte Return zu ermitteln. Klassische Kapitalmarktmodelle, wie das CAPM, helfen für die Kalkulation des Risikos kaum weiter, da ein (nicht unwahrscheinlicher) Totalverlust des Investments hierin nur unzureichend abgebildet wird. Stattdessen können die von der VC-Gesellschaft geforderte Mindestverzinsung des eingesetzten Kapitals, die im Vergleich zu klassischen Eigenkapitalanlagen relativ hoch sind und regelmäßig 20% übersteigen, bzw. Score-Cards wertvolle Hilfestellung bei der Ermittlung des Kalkulationszinsfußes leisten.

Schlussendlich werden die beiden Aspekte Exit und Investitionsrisiko miteinander kombiniert, indem der erwartete Exitbetrag mit dem ermittelten Kalkulationszinsfuß vom Exit-Zeitpunkt auf den Zeitpunkt des Einstiegs diskontiert wird. Allerdings empfehlen wir, gleichwohl der VC-Ansatz einen plausiblen und schnellen Eindruck vom Wert des Unternehmens verschafft, die erwartete künftige Unternehmensentwicklung in einer integrierten Unternehmensplanung abzubilden. Hierdurch zeigen sich Inkonsistenzen und Finanzierungslücken während der Laufzeit des Investments deutlicher und können ggfs. in einer Wertfindung noch berücksichtigt werden.